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　　过面尘土、伤痕累累，但我们依然且必须相信时

　　本周沪指跌破2800点，并一度跌破2700点，市场情绪悲观。短期市场走势无法预测，但从长期来说，均值回归一定会发生，理性会迟到，但理性不会缺席。

　　站在当下的时点上，榜样的力量是无穷的。巴菲特58年3.79万倍的投资收益、约翰·聂夫和乔尔·蒂林哈斯特长达30年战胜市场的投资经历都说明了，低估值恰是价值投资者们战胜市场的关键时刻。

　　这三位长期穿越牛熊的股神的经验值得反复学习：低估值、简单易懂、高净资产收益率、有护城河等法则是投资中可以实现复利的王道。

　　分红是股东看得见的回报

　　约翰·聂夫执掌温莎基金长达30余年，平均每年业绩领先市场3%，分红起到了举足轻重的作用。

　　约翰·聂夫认为，分红是零成本的收入。因为股价的形成总是建立在预期收益的基础上，所以股东获得的分红相当于免费的，分红前后对股价的影响也是极轻微的。这种优势年复一年逐渐累积，分红增长是一种“白捡的便宜”，是投资者预期之外的收获。事实上，好公司总是倾向于不断增加分红，这就像银行利息每年增加一样。

　　股息率是每股分红占股票价格之比。股息率高的公司一般情况下意味着较低的估值，估值是股息率的分母，估值过高的公司一般股息率都较低。低市盈率意味着高股息率，高市盈率意味着低股息率。使用股息率指标可以相当程度上排除掉高估值公司；股息率高的公司还意味着公司的生意模式不差，只有自由现金流充沛的公司才能维持较高股息率，只有“挣真钱”的公司才有能力持续高分红；股息率高的公司还意味着公司回报股东的意识较强。

　　但需要警惕的是，中资港股地产公司在2016年和2017年也曾用高分红的形式引来一波股价狂潮，部分公司股价甚至一年上涨了4倍多，但此后股价大幅跳水甚至有归零趋势，高股息率只有前瞻地与股息率的可持续性结合在一起使用，才有意义。

　　市盈率低的时候回报才会高

　　乔尔·蒂林哈斯特是富达共同基金的基金经理，他所管理的基金自1989年成立以来平均回报率为12.6%，而同期标普500指数和罗素2000指数的回报分别是10.4%和9.2%，他在34年里以相当大的优势击败了市场。

　　乔尔·蒂林哈斯特将市盈率作为估算股票未来回报的第一道筛选指标。在投资中要做一个吝啬鬼，不要支付过高的价格购买股票。这个习惯对于乔尔·蒂林哈斯特的投资生涯大有裨益，他只在低价买入业务简单易懂、管理层诚实可信、产品具有垄断性公司的股票。当市盈率中值小于15倍时，市场未来10年的回报率为317%；市盈率中值高于25倍时，10年回报率仅为65%。

　　第二个价值要素是公司是否具有护城河。乔尔·蒂林哈斯特认为，从理论上讲，除非公司有护城河或竞争壁垒，能够保持其一直具有不寻常的盈利，否则即使公司增长率改变，其价值也不会变化。对于一般的公司来说，利用年金可以粗略计算出公司价值，但是要计算出公司价值增长的部分，首先必须评估公司能够将竞争优势、利润持有多长时间，然后再评估利润部分的绝对金额。

　　第三个价值要素永续经营。乔尔·蒂林哈斯特认为，价值要素的第三个组成部分是公司未来的生命周期，这个要素取决于公司的盈利状态能保持多久。公司的资产属于长期资产，并具有垄断地位的情况十分罕见，因为竞争对手会不断削弱公司的优势。一般公司的利润都具有周期性，所以大多数公司从没有享受过长期稳定的超额利润。有盈利能力，并且拥有护城河的公司会活得更久。除了科技和时尚等“快节奏”的公司，大多数拥有明显竞争优势的公司都希望业务稳中有进，慢慢扩张。

　　要素四是确定性。乔尔·蒂林哈斯特认为，需要考虑公司的财务状况是否稳定？公司的发展前景是否明朗，是否具有周期性？财务状况、未来发展是否具有确定性？

　　合理价格买入收益率超越平均水平的公司

　　巴菲特掌管的伯克希尔哈撒韦从1964年至2022年的总收益3.79万倍，而同期标准普尔500指数的总收益为247倍。

　　巴菲特在投资时考虑了四大永恒宗旨：

　　一是企业是否简单易懂？企业是否拥有持续稳定的经营历史？企业是否拥有良好的长期发展前景。

　　巴菲特认为，投资的回报与投资者对投资的理解程度有关，一定要投资于能力圈之内的企业。巴菲特不仅主张避免复杂投资，还要规避因发展失败而陷入危机或是需要进行基础性转型的公司，最好的投资收益通常来自那些长期稳定提供相同产品或服务的公司，重大业务调整显然会增加出现重大错误的概率。巴菲特还认为，经济领域可以划分为少数拥有特许经营型企业（伟大的企业）和多数的大宗商品型企业（平庸企业），后者大多数不值得投资。

　　二是管理层是否理性？管理层是否对股东坦诚相待？管理层是否会抵制惯性驱使的诱惑？

　　巴菲特认为，大多数管理者无法控制他们的行为欲望，通过过度行为寻找存在感的愿望可以通过企业收购得到释放；大多数管理者始终在拿自己的销售收入、利润和高管薪酬与行业内外其他公司进行比较，这些比较不可避免地会引发他们的过度行为；大多数管理者会难以抑制地夸大自己的管理能力。

　　三是关注净资产收益率，而不是每股收益；只计算股东盈余；寻找具有高利润率的企业；每1元留存利润确保至少创造1元的市场价值。

　　巴菲特认为，考量公司经营业绩的主要指标，就是公司是否实现较高的净资产收益率，而不是每股收益能否持续增长。巴菲特还认为，重资产型企业财报中提供的利润数据常常是被粉饰过的，由于通货膨胀会给重资产型企业带来亏损，股东盈余即一家公司的净利润加折旧、损耗和摊销，再扣除资本性支出和其他必要的营运资本，更能衡量一家企业的价值。

　　四是确定企业价值，按相对于价值的折扣价格购买公司股票。

　　巴菲特认为，关注易于理解、基本面维持稳定且管理者坚持股东利益至上的企业，尽管这些原则很重要，但它们并不能保证投资一定会成功。要想取得成功，投资者还需要以合理的价格买入。巴菲特投资的精髓就是寻找收益率超过平均水平的公司，并以低于内在价值的价格买入股票。

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责任编辑：凌辰