专题：聚焦2023年公募基金四季报 重仓股有何变化？

　　1月19日，易方达基金发布2023年四季报，张坤、萧楠、陈浩等百亿以上基金经理回顾2023年四季度，并对未来进行展望。

　　张坤：投资优质企业已经不再需要“企盼伟大的结果”，只是“相信普通的结果”即可

　　张坤在任管理基金数4只，在管基金总规模654.74亿元，三只规模最大产品跑赢同期业绩比较基准。

　　张坤在季报中表示，经过四季度的下跌后，组合中部分优质公司的股东回报（分红+回购注销）水平已经接近或超过了一些传统意义上的高分红公司，这在一定程度上暗含着市场或许不再认可这些公司的长期成长性，甚至预期一些公司会成为“价值陷阱”。

　　然而，我们认为这些企业的竞争壁垒依然坚固，只要老百姓的生活水平能够逐年上升，中国能够成功迈入中等发达国家，那么这些公司的长期成长性依然具备。

　　由此，目前市场对这些优质公司的定价就类似一个“可转债”，投资者在获得票息回报的同时获得了成长性期权。另外，从自由现金流回报角度来审视，组合整体的自由现金流回报（自由现金流/市值）也几乎处于历史最高水平。因此，从各个估值维度考量，一批优质企业的低估值都已经反映了相当悲观的预期。

　　回顾过去几年，投资者在买入高资本回报的优质企业时大多需要付出一定的估值溢价，隐含的假设是这些优质企业的长期成长性往往更为确定，其估值溢价会在整个投资周期中摊销，从而将投资优质企业的回报摊薄到和普通公司类似的水平。对这类公司的投资者来说，通常相信优质公司回归永续低增长前的成长期更长，并且长久期的投资者由于其估值溢价摊销的周期更长，往往比短久期的投资者更倾向支付估值溢价。

　　目前的状况是，我们发现全球很多国家的优质企业仍然维持着相比普通公司更高的估值溢价，但国内优质企业的估值溢价已收敛到很低水平，甚至对一些公司来说已经完全消失，投资者从过去相信优质企业中长期高确定性的增长到几乎不再相信，甚至对一些公司的定价反映出“价值陷阱”的预期。我们认为，长期很多因素值得仔细考量，但此时投资优质企业已经不再需要“企盼伟大的结果”，只是“相信普通的结果”即可。

　　萧楠：必须要顶住压力，做出逆向投资

　　萧楠在任管理基金数4只，在管基金总规模379.85亿元。旗下产品易方达消费行业、易方达高质量严选三年持有期混合跑赢同期业绩比较基准。

　　本季度组合和三季度相比整体变化不大，主要是在白酒、汽车两个板块中做配置优化，用一些盈利确定性较强的品种代替利润增长趋势减弱的品种。此外我们增加了一些和黄金消费挂钩的个股的配置，减持了和地产相关性强的家居类个股的配置。

　　在2023年四季度，市场的情绪持续低迷。一季度末市场的分歧在于复苏的力度，到了二季度末市场的分歧在于经济是否进入了通缩阶段，三季度末的市场分歧在于政策能否稳住经济增长水平，四季度投资者终于统一了预期，用各种避险品种填充仓位。四季度上证指数下跌4.36%，代表大盘风格的上证50指数下跌7.22%，代表中小盘成长风格的创业板指数下跌5.62%，和三季度相比跌幅持续扩大。港股的表现也不如人意，恒生指数下跌4.28%。尽管美元加息周期确认结束，但美元的表现依然超出我们的预期。

　　我们观察到当前市场的预期、情绪都达到了一个过于悲观的位置，以至于有投资者把周期品当做避险品种来交易，长期看来这并不是好的决策。我们承认当前市场悲观预期的合理性，但我们也应当对经济运行的复杂性有清醒的认知。一方面我们基于当前宏观和微观数据的表现，选择不去在组合中体现“强判断”，另一方面，我们也坚信经济的周期性、市场的复杂性，以至于我们必须要顶住压力，做出逆向投资。因此，我们在四季度大幅度调整了我们的组合，在避险交易踊跃的阶段减持了煤炭、有色等板块，以及港股的互联网板块，在悲观情绪中加大对顺周期品类的配置，增持工程机械等行业，同时我们增持了半导体、船运等产业周期和经济周期错位的品种，对冲顺周期品类的风险暴露。

　　陈皓：四季度抓住医疗板块震荡契机 增持了部分超跌的TMT个股获得一定超额收益  反思在前期研究和跟踪过程中尚有不完善之处

　　陈皓在任管理基金数8只，在管基金总规模334.88亿元。易方达平稳增长、易方达科翔、易方达新经济灵活配置混合、易方达均衡成长股票、易方达创新未来混合、易方达改革红利混合、易方达品质动能三年持有期混合跑赢同期业绩比较基准。

　　陈皓在2023年四季报中表示，四季度的A股市场表现依然疲软，沪深300、中证500、中证1000、创业板指、科创50分别下跌7.00%、4.60%、3.15%、5.62%、4.03%。尽管政府出台了地产放松政策以及万亿国债计划，但短期偏弱的经济数据，依旧让投资者陷入了悲观情绪的自我强化中，加上外资流出仍未见明显好转，市场增量资金缺乏，仅有部分主题性质的中小市值个股表现较好。

　　旗下基金四季度跑赢市场，主要源于利用医疗板块震荡的契机，在下跌过程中进一步增加了医药板块的配置比重，同时增持了部分超跌的TMT个股，加上整体资产配置偏向中小盘，因此取得了一定的超额收益。

　　易方达港股通成长混合四季度跑输业绩比较基准。陈皓分析表示，四季度的港股市场表现依然疲软，恒生指数、恒生科技、万得沪市港股通指数分别下跌4.28%、3.99%、3.33%。尽管政府出台了地产放松政策以及万亿国债计划，但短期偏弱的经济数据，依旧让投资者陷入了悲观情绪的自我强化中，加上外资流出仍未见明显好转，市场增量资金缺乏，成交持续低迷。

　　本基金四季度跌幅显著大于市场，主要源于持仓较重的互联网、生物医药中的部分个股业绩低于预期，对净值产生了较大拖累。对此，我们做了深刻反思：由于当下较低的风险偏好，导致短期的业绩波动对股价影响较大，但更重要的是我们在前期研究和跟踪过程中尚有不完善之处。因此在仔细斟酌后，我们对其中可能对投资逻辑产生重大变化的个股进行了减持，而保留了仅由于短期经济影响导致业绩波动、但长期竞争力和核心逻辑没有变化的个股。希望我们的积极调仓能在2024年为投资人带来较好的绝对和相对回报。

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责任编辑：石秀珍 SF183